מהו מודל תמחור נכסי הון?
מהו מודל תמחור נכסי הון? מודל תמחור נכסי הון (CAPM) מתאר את הקשר בין סיכון שיטתי, או הסכנות הכלליות של השקעה, לבין תשואה צפויה לנכסים, במיוחד מניות. זהו מודל פיננסי הקובע קשר ליניארי בין התשואה הנדרשת על השקעה לבין הסיכון. המודל מבוסס על הקשר בין ביתא של נכס, שיעור חסר סיכון (בדרך כלל שיעור החוב של האוצר), לבין פרמיית הסיכון של המניות, או התשואה הצפויה בשוק בניכוי הריבית חסרת הסיכון. CAPM התפתח כדרך למדידת סיכון שיטתי זה. הוא נמצא בשימוש נרחב בכל רחבי הכספים לתמחור ניירות ערך סיכונים ויצירת תשואות צפויות עבור נכסים, בהתחשב בסיכון של נכסים אלה ובעלות ההון.
מהו מודל תמחור נכסי הון? – CAPM התפתח כדרך למדידת סיכון שיטתי זה. הוא נמצא בשימוש נרחב בכל רחבי הכספים לתמחור ניירות ערך סיכונים ויצירת תשואות צפויות עבור נכסים, בהתחשב בסיכון של נכסים אלה ובעלות ההון.
מהו מודל תמחור נכסי הון? – נקודות מרכזיות
2:39
מודל תמחור נכסי הון – CAPM
הבנת מודל תמחור נכסי הון (CAPM)
הנוסחה לחישוב התשואה הצפויה של נכס, בהתחשב בסיכונו, היא כדלקמן:
ERi=Rf+βi(ERm−Rf)כאשר:ERi=תשואה צפויה של השקעהRf=שיעור ללא סיכון – R_f ) \\ &\textbf{כאשר:} \\ &ER_i = \text{החזר צפוי של השקעה} \\ &R_f = \text{שיעור נטול סיכון} \\ &\beta_i = \text{בטא של ההשקעה} \\ &(ER_m – R_f) = \text{פרמיית סיכון שוק} \\ \end{aligned}ERi=Rf+βi(ERm−Rf)כאשר:ERi=תשואה צפויה של השקעהRf= שיעור ללא סיכון
המשקיעים מצפים לקבל פיצוי על הסיכון וערך הזמן של הכסף. שיעור חסר סיכון בנוסחת CAPM אחראי על ערך הזמן של הכסף. שאר המרכיבים של נוסחת CAPM מביאים בחשבון שהמשקיע לוקח על עצמו סיכון נוסף.
מטרת נוסחת CAPM היא להעריך אם מניה מוערכת בצורה הוגנת כאשר הסיכון שלה וערך הזמן של הכסף מושווים לתשואה הצפויה שלה. במילים אחרות, על ידי הכרת החלקים הבודדים של CAPM, ניתן לאמוד אם המחיר הנוכחי של מניה תואם את התשואה הצפויה שלה.
CAPM ובטא
הביטא של השקעה פוטנציאלית הוא מדד למידת הסיכון שההשקעה תוסיף לתיק שנראה כמו השוק. אם אסטוק מסוכן יותר מהשוק, תהיה לו בטא יותר מאחד. אם למניה יש בטא של פחות מאחד, הנוסחה מניחה שהיא תפחית את הסיכון לתיק.
לאחר מכן, הבטא של מניה מוכפלת בפרמיית סיכון השוק, שהיא התשואה הצפויה מהשוק מעל לשיעור חסר הסיכון. לאחר מכן מתווסף שיעור ללא סיכון לתוצר הבטא של המניה ולפרמיית סיכון השוק. התוצאה צריכה לתת למשקיע את התשואה הנדרשת או שיעור הנחה שהוא יכול להשתמש בו כדי למצוא את שווי הנכס.
דוגמה CAPM
לדוגמה, תארו לעצמכם שמשקיע שוקל מניה בשווי של 100 דולר למניה היום שמשלמת 3% דיבידנד שנתי. נניח שלמניה זו יש בטא בהשוואה לשוק של 1.3, מה שאומר שהיא תנודתית יותר מתיק שוק רחב (כלומר, מדד S&P 500). כמו כן, נניח שהשיעור חסר הסיכון הוא 3% ומשקיע זה צופה שהשוק יעלה בערכו ב-8% בשנה.
התשואה הצפויה של המניה על בסיס נוסחת CAPM היא 9.5%:
9.5%=3%+1.3×(8%−3%)\begin{aligned} &9.5\% = 3\% + 1.3 \times ( 8\% – 3\% ) \\ \end{aligned} 9.5%=3%+1.3×(8%-3%).
התשואה הצפויה של נוסחת CAPM משמשת להיוון הדיבידנדים הצפויים וייסוף ההון של המניה לאורך תקופת ההחזקה הצפויה. אם הערך המהוון של תזרימי המזומנים העתידיים האלה שווה ל-$100, אזי נוסחת ה-CAPM מציינת שהמניה מוערכת בצורה הוגנת ביחס לסיכון.
בעיות עם CAPM
הנחות לא מציאותיות
הוכחו כמה הנחות שמאחורי נוסחת CAPM לא מחזיקות מעמד במציאות. התיאוריה הפיננסית המודרנית נשענת על שתי הנחות:
כתוצאה מכך, לא לגמרי ברור אם CAPM עובד. נקודת הדביקה הגדולה היא בטא. כאשר הפרופסורים יוג'ין פאמה וקנת פרנץ' בחנו את תשואות המניות בבורסת ניו יורק, הבורסה האמריקאית והנאסד"ק, הם גילו שהבדלים בגרסת בטא לאורך תקופה ארוכה לא מסבירים את הביצועים של מניות שונות. הקשר הליניארי בין בטא לתשואות מניות בודדות מתפרק גם על פני פרקי זמן קצרים יותר. נראה שממצאים אלה מרמזים על כך ש-CAPM עשוי להיות שגוי.
הכללת בטא בנוסחה מניחה שניתן למדוד את הסיכון לפי תנודתיות המחיר של המניה. עם זאת, תנועות המחירים בשני הכיוונים אינן מסוכנות באותה מידה. תקופת ההסתכלות לאחור לקביעת התנודתיות של מניה אינה סטנדרטית מכיוון שהתשואות (והסיכון) של המניה אינם מתפלגים באופן נורמלי.
ה-CAPM גם מניח שהשיעור חסר הסיכון יישאר קבוע לאורך תקופת ההיוון. נניח בדוגמה הקודמת שהריבית על אג"ח של ארה"ב עלתה ל-5% או 6% במהלך תקופת ההחזקה של 10 שנים. עלייה בשיעור חסר הסיכון גם מגדילה את עלות ההון המשמש בהשקעה ועלולה לגרום למניה להעריך יתר על המידה.
הערכת פרמיית הסיכון
תיק השוק המשמש למציאת פרמיית סיכון השוק הוא ערך תיאורטי בלבד ואינו נכס שניתן לרכוש או להשקיע בו כחלופה למניה. רוב הזמן, משקיעים ישתמשו במדד מניות מרכזי, כמו S&P 500, כדי להחליף את השוק, שזו השוואה לא מושלמת.
הביקורת החמורה ביותר על ה-CAPM היא ההנחה שניתן להעריך תזרימי מזומנים עתידיים עבור תהליך ההיוון. אם משקיע היה יכול להעריך את התשואה העתידית של מניה ברמת דיוק גבוהה, אז ה-CAPM לא היה נחוץ.
ה-CAPM והגבול היעיל
שימוש ב-CAPM לבניית תיק אמור לעזור למשקיע לנהל את הסיכון שלו. אם משקיע היה מסוגל להשתמש ב-CAPM כדי לייעל בצורה מושלמת את התשואה של התיק ביחס לסיכון, הוא היה קיים על עקומה שנקראת הגבול היעיל, כפי שמוצג בגרף הבא.
הגרף מראה כיצד תשואות צפויות גדולות יותר (ציר y) דורשות סיכון צפוי גדול יותר (ציר x). תורת התיקים המודרנית (MPT) מציעה כי החל מהשיעור חסר הסיכון, התשואה הצפויה של תיק עולה ככל שהסיכון גדל. כל תיק המתאים לקו ההון (CML) עדיף על כל תיק אפשרי מימין לקו זה, אך בשלב מסוים, ניתן לבנות תיק תיאורטי על ה-CML עם התשואה הטובה ביותר לכמות הסיכון הנלקחת.
קשה להגדיר את ה-CML ואת הגבול היעיל, אבל הם ממחישים תפיסה חשובה למשקיעים: יש פשרה בין תשואה מוגברת לסיכון מוגבר. מכיוון שלא ניתן לבנות בצורה מושלמת תיק שמתאים ל-CML, נפוץ יותר שמשקיעים לוקחים על עצמם יותר מדי סיכון כשהם מחפשים תשואה נוספת.
בתרשים הבא, אתה יכול לראות שני תיקים שנבנו כך שיתאימו לאורך הגבול היעיל. תיק א' צפוי להחזיר 8% בשנה ויש לו רמת סיכון של 10% סטיית תקן. תיק B צפוי להחזיר 10% בשנה אך יש לו סטיית תקן של 16%. הסיכון של תיק B עלה מהר יותר מהתשואות הצפויות שלו.
CAPM וקו שוק האבטחה (SML)
הגבול היעיל מניח את אותם דברים כמו ה-CAPM וניתן לחשב אותו רק בתיאוריה. אם תיק היה קיים על הגבול היעיל, הוא היה מספק תשואה מקסימלית לרמת הסיכון שלו. עם זאת, אי אפשר לדעת אם תיק קיים על הגבול היעיל מכיוון שלא ניתן לחזות תשואות עתידיות.
הפשרה הזו בין סיכון לתשואה חלה על ה-CAPM, וניתן לארגן מחדש את גרף הגבולות היעיל כדי להמחיש את הפשרה עבור נכסים בודדים. בתרשים הבא, אתה יכול לראות שה-CML נקרא כעת קו שוק הביטחון (SML). במקום סיכון צפוי בציר ה-x, נעשה שימוש בבטא של המניה. כפי שניתן לראות באיור, ככל שהבטא עולה מ-1 ל-2, גם התשואה הצפויה עולה.
ה-CAPM וה-SML יוצרים קשר בין הבטא של מניה לבין הסיכון הצפוי שלה. בטא נמצא על ידי ניתוח סטטיסטי של תשואות מחיר מניות יומיות בודדות בהשוואה לתשואות היומיות של השוק בדיוק באותה תקופה. בטא גבוה יותר פירושו יותר סיכון, אבל תיק של מניות בטא גבוה יכול להתקיים איפשהו ב-CML שבו ההחלפה מקובלת, אם לא האידיאל התיאורטי.
הערך של שני המודלים הללו מופחת על ידי הנחות לגבי בטא ומשתתפי שוק שאינן נכונות בשווקים האמיתיים. לדוגמה, בטא לא מתייחסת לסיכון היחסי של מניה תנודתית יותר מהשוק עם תדירות גבוהה של זעזועים צדדיים בהשוואה למניה אחרת עם בטא גבוהה באותה מידה שאינה חווה את אותו סוג של תנועות מחיר כלפי מטה. .
ערך מעשי של CAPM
בהתחשב בביקורות על ה-CAPM וההנחות מאחורי השימוש בו בבניית תיקים, ייתכן שיהיה קשה לראות כיצד הוא יכול להיות שימושי. עם זאת, שימוש ב-CAPM ככלי להערכת סבירות הציפיות העתידיות או לערוך השוואות עדיין יכול להיות בעל ערך מסוים.
דמיינו לעצמכם יועץ שהציע להוסיף מניה לתיק עם מחיר מניה של 100 דולר. היועץ משתמש ב-CAPM כדי להצדיק את המחיר בשיעור הנחה של 13%. מנהל ההשקעות של היועץ יכול לקחת את המידע הזה ולהשוות אותו לביצועי העבר של החברה ועמיתיה כדי לראות אם תשואה של 13% היא ציפייה סבירה. נניח בדוגמה זו שהביצועים של קבוצת השווים בשנים האחרונות היו קצת יותר טובים מ-10% בעוד שמניה זו השיגה ביצועים נמוכים באופן עקבי, עם תשואות של 9%. מנהל ההשקעות לא צריך לקבל את המלצת היועץ ללא הצדקה כלשהי לתשואה הצפויה.
משקיע יכול גם להשתמש במושגים מה-CAPM והגבול היעיל כדי להעריך את התיק שלו או ביצועי מניות בודדים לעומת שאר השוק. לדוגמה, נניח שהתיק של משקיע החזיר 10% בשנה בשלוש השנים האחרונות עם סטיית תקן של תשואות (סיכון) של 10%. עם זאת, ממוצעי השוק החזירו 10% בשלוש השנים האחרונות עם סיכון של 8%.
המשקיע יכול להשתמש בתצפית זו כדי להעריך מחדש כיצד התיק שלו בנוי ואילו אחזקות עשויות לא להיות ב-SML. זה יכול להסביר מדוע תיק המשקיע נמצא מימין ל-CML. אם ניתן לזהות את ההחזקות שגוררות תשואות או שהגדילו את הסיכון של התיק באופן לא פרופורציונלי, אז המשקיע יכול לבצע שינויים כדי לשפר את התשואות. באופן לא מפתיע, ה-CAPM תרם לעלייה בשימוש בהצמדה לאינדקס, או בהרכבת תיק מניות כדי לחקות שוק מסוים או סוג נכסים מסוימים, משקיעים שונאי סיכון. הדבר נובע בעיקר מהמסר של CAPM לפיו ניתן להרוויח תשואות גבוהות יותר מאלו של השוק בכללותו על ידי לקיחת סיכון גבוה יותר (בטא).
מי המציא את ה-CAPM?
מודל תמחור נכסי הון פותח על ידי הכלכלנים הפיננסיים וויליאם שארפ, ג'ק טריינור, ג'ון לינטנר ויאן מוסין בתחילת שנות ה-60, שבנו את עבודתם על רעיונות שהציג הארי מרקוביץ' בשנות ה-50.
מהן חלק מההנחות המובנות במודל CAPM?
להלן הנחות שנעשו על ידי מודל CAPM:
רבות מהנחות אלו אותגרו כבלתי מציאותיות או שגויות לחלוטין.
מהן כמה חלופות ל-CAPM?
בגלל הביקורות שלה, פותחו מספר מודלים חלופיים למודל תמחור נכסי הון כדי להבין את הקשר בין סיכון לתגמול בהשקעות. אחת מתיאוריית התמחור היסרית (APT), מודל רב-גורמי שבוחן מספר גורמים, מקובץ לגורמים מאקרו-כלכליים או ספציפיים לחברה. מודל נוסף הוא מודל 3-גורמי ה-Fama-French, שמתרחב על CAPM על ידי הוספת גורמי סיכון וערך בגודל חברה לגורמי הסיכון בשוק. בשנת 2015, Fama ו-French התאימו את המודל שלהם כך שיכלול חמישה גורמים. יחד עם שלושת הגורמים המקוריים, המודל החדש מוסיף את התפיסה לפיה לחברות המדווחות על רווחים עתידיים גבוהים יותר יש תשואות גבוהות יותר בשוק המניות, גורם המכונה רווחיות. הגורם החמישי, המכונה "השקעה", מתייחס למושג השקעה פנימית ותשואות, מה שמצביע על כך שחברות שמפנות רווח לפרויקטי צמיחה גדולים צפויות לחוות הפסדים בשוק המניות.
מהו מודל תמחור נכסי הון בינלאומי (ICAPM)?
מודל תמחור נכסי הון בינלאומי (ICAPM) הוא מודל פיננסי המיישם את עקרון ה-CAPM המסורתי על השקעות בינלאומיות. זה מרחיב את ה-CAPM על ידי התחשבות בחשיפה הישירה והעקיפה למטבע חוץ בנוסף לערך הזמן וסיכון השוק הכלולים ב-CAPM.
סיכום ומסקנות
ה-CAPM משתמש בעקרונות של תורת התיקים המודרנית כדי לקבוע אם נייר ערך מוערך בצורה הוגנת. הוא מסתמך על הנחות לגבי התנהגויות משקיעים, התפלגות סיכונים ותשואה, ועקרונות יסוד של השוק שאינם תואמים את המציאות. עם זאת, המושגים הבסיסיים של CAPM והגבול היעיל הנלווה יכולים לעזור למשקיעים להבין את הקשר בין סיכון לתגמול צפוי כאשר הם שואפים לקבל החלטות טובות יותר לגבי הוספת ניירות ערך לתיק.
