מה מניע את מחירי הנפט הגולמי: השווקים הפיננסיים
משתתפי שוק לא רק קונים ומוכרים כמויות פיזיות של נפט, אלא גם חוזי מסחר לאספקה עתידית של נפט ונגזרות אנרגיה אחרות. אחד התפקידים של השווקים העתידיים הוא גילוי מחירים, וככאלה, שווקים אלה ממלאים תפקיד בהשפעה על מחירי הנפט.
פעילות המסחר בשוק הנפט כוללת מגוון משתתפים עם מוטיבציות שונות, אפילו בתוך משתתפים בודדים. לחלקם, כמו יצרני נפט וחברות תעופה, יש חשיפה מסחרית משמעותית לשינויים במחירי הנפט והדלקים המבוססים על נפט, ועשויים לשאוף לגדר את הסיכון שלהם על ידי קנייה ומכירה של נגזרי אנרגיה. לדוגמה, ייתכן שחברת תעופה תרצה לקנות חוזים עתידיים או אופציות על מנת למנוע את האפשרות שעלויות הדלק העתידיות שלה יעלו מעל רמה מסוימת, בעוד שיצרן נפט עשוי לרצות למכור חוזים עתידיים על מנת לנעול מחיר עבור התפוקה העתידית שלה.
בנקים, קרנות גידור, יועצי מסחר בסחורות ומנהלי כספים אחרים – שלעתים קרובות אין להם אינטרסים לסחור בנפט פיזי – פעילים גם הם בשוק של נגזרי אנרגיה כדי לנסות להרוויח משינויים במחירים. בשנים האחרונות, משקיעים גם גילו עניין בהוספת אנרגיה וסחורות אחרות כחלופות להשקעות במניות ובאג"ח כדי לגוון את התיקים שלהם או לגדר סיכוני אינפלציה. כל עסקה חייבת לכלול גם קניה וגם מכירה, ותפקידי הקונה ה"לונג" והמוכרים ה"שורט" הרצויים של בעלי אינטרסים מסחריים ישירים בשוק הנפט אינם בהכרח משתווים זה לזה. בנקים, קרנות גידור ו"לא מסחריים" אחרים משקיעים יכולים להוסיף נזילות לחוזים עתידיים ולשווקי נגזרים על ידי נטילת הצד השני של עסקאות עם משתתפים מסחריים. מצד שני, הועלו חששות שמסחר והשקעות בסחורות לא מסחריות עלולות "לנצל" נזילות ולהגביר את תנועות המחירים, במיוחד בזמנים שבהם המומנטום פועל חזק בכיוון מסוים.
הפעילות בחוזי החלפת סחורות עלתה בשנים האחרונות. אחד המדדים לפעילות בשווקי החוזים העתידיים הוא ריבית פתוחה בבורסות, המציינת את מספר החוזים במסחר שלא נסגרו או נסגרו. הריבית הפתוחה על חוזים עתידיים על נפט גולמי הנסחר בבורסה עלתה באופן משמעותי בעשור האחרון, כפי שנמדדה על ידי בורסת הסחורות של ניו יורק (NYMEX), בורסת הסחורות העיקרית למוצרי אנרגיה בארצות הברית. גם משתתפים מסחריים (אלה שיש להם עניין ישיר בהפקה פיזית של נפט, צריכה או סחר) וגם משקיעים לא מסחריים (מנהלי כספים וקרנות המעוניינים במסחר בחוזים למטרות השקעה ופיזור) הראו פעילות מסחר מוגברת. עם זאת, יש לנקוט זהירות בפירוש הנתונים הללו, מכיוון שהרוב המכריע של הפוזיציות מוחזקות בשוק הפחות שקוף (OTC) ולא בבורסות. בנוסף לחוזים עתידיים, דרך נוספת של משתתפים בשוק להשקיע בנפט גולמי היא באמצעות קנייה ומכירה של חוזי אופציות. האופציות מאפשרות חשיפה להשקעה עם פוטנציאל מוגבל להפסדים ומספקות מכשיר דמוי ביטוח כנגד תנועות שליליות במחירי הסחורות.
הריבית הפתוחה על בורסות החוזים העתידיים על נפט גולמי גדלה בעשור האחרון ככל שיותר משתתפים נכנסו לשוק
תרשים זה מציג את הממוצע הרבעוני של מספר החוזים העתידיים על הנפט המתנהלים בסוף כל יום מסחר ב-NYMEX. המסחר בחוזים עתידיים על נפט גדל באופן משמעותי בין השנים 2003-2007, כאשר העניין בנפט כהשקעה גדל.
הוועדה למסחר בחוזים עתידיים בסחורות מפרסמת דוח פעילות שבועי על מסחר בנפט המתרחש בבורסות (למשל, NYMEX), דוח המחויבות של הסוחרים. בדוח זה, הפעילויות של קטגוריות מסחר מרובות מפורטות, כולל משתתפים פיזיים (יצרנים, סוחרים, מעבדים ומשתמשי קצה), מנהלי כספים (בדרך כלל קרנות גידור או סוחרים מתוחכמים אחרים), וסוחרי החלפה (באופן מסורתי בנקי השקעות או ברוקר סחורות /סוחרים). על בסיס נטו (הפחתת פוזיציות שורט מפוזיציות לונג), משתתפים פיזיים נוטים להיות קצרים נטו בעוד שסוחרים בקטגוריית מנהלי הכסף נוטים להיות נטו לונג.
עמדות החוזים העתידיים של משתתפים פיזיים (יצרנים, סוחרים, מעבדים ומשתמשי קצה) בארה"ב
תרשים זה מראה שיצרנים, סוחרים, מעבדים ומשתמשי קצה היו קצרים נטו בפוזיציות עתידיות בבורסות ארה"ב מ-2008 עד 2012, אך הקבוצה הפכה ל-net long בתחילת 2013.
מנהלי כספים נוטים להיות נטו לונג בשוק החוזים העתידיים על הנפט בארה"ב
מנהלי הכספים היו נטו לונג בפוזיציות החוזים העתידיים הנסחרות בבורסה בארה"ב ברוב המוחלט של הזמן מאז ינואר 2008. הפוזיציות הלונג נטו שלהם גדלו באופן משמעותי במהלך התקופה האחרונה של אי-שקט במזרח התיכון ובצפון אפריקה.
במהלך המשבר הפיננסי העולמי שהתרחש במחצית השנייה של 2008 ו-2009, השווקים ראו עלייה דרמטית במתאם בין נפט גולמי לסחורות אחרות עם ירידה בביקוש לחומרי גלם. עם זאת, גם לפני ההאטה הכלכלית העולמית וגם אחריה, נרשמו עליות במתאמים בין מחירי הסחורות. במקביל לעלייה זו במתאמים הייתה עלייה בעניין בחשיפה כללית לסחורות. מספר גדל והולך של משקיעים זכו לחשיפה לסחורות על ידי השקעה במכשירי שוק של קרנות אינדקס המספקים חשיפה לסלי סחורות. קרנות אינדקס אלו בדרך כלל מקימות מניות של אנרגיה וסחורות אחרות כדי לספק גיוון על פני מגוון של סחורות. גַם,
עם זאת, מתאם אינו זהה לסיבתיות, והקשר בין נפט גולמי לשווקים פיננסיים אחרים מורכב. גם עם תנועות שנצפו ברמות המתאם, ההשפעות בין שינויים במחירי הנפט הגולמיים לשינויים בערכים של סוגי נכסים אחרים אינן ברורות. לדוגמה, ייתכן שמתאמים גבוהים נובעים מיחסים ראשוניים יותר עם גורם משותף שלישי, כמו ציפיות לצמיחה כלכלית. גורם מסבך נוסף הוא שמערכות היחסים הללו וחוזקן משתנים עם הזמן. אנליסטים ממשיכים לעבוד כדי להבין טוב יותר את הקשרים בין השווקים הללו.
מתאמים בין שינויים יומיים במחירי נפט גולמי וסחורות אחרות עלו בדרך כלל בשנים האחרונות
מחירי נפט גולמי וסחורות אחרות החלו לזוז יחדיו בשנים האחרונות. הצבעים הכהים יותר בתרשים זה מצביעים על מתאמים גבוהים יותר (תנועות משותפות) בין השינויים היומיים במחירים של חוזים עתידיים על נפט גולמי ומספר חוזים עתידיים על סחורות אחרים, המחושבים עבור כל רבעון. מעניין לציין שהמתאם החזק מבחינה היסטורית בין מחירי הנפט והגז הטבעי נפסק לאחרונה בצפון אמריקה, מכיוון שמחירי הגז הטבעי נשמרו על ידי הפיתוח המהיר של גז פצלים.
תזרימי ההשקעות של מדד הסחורות נטו לנוע יחד עם מחירי הסחורות
תרשים זה מציג את השינוי באחוז משנה לשנה בנכסים המנוהלים עבור צבירה של ארבע קרנות אינדקס סחורות. שינויים אלו מושווים לשינויים באחוזים משנה לשנה ברמת מדד מחירי הסחורות של בלומברג. כאשר קצב הצמיחה של הנכסים המנוהלים (פסים כתומים) גדול יותר (לפי יותר שלילי) מקצב הצמיחה של מדד המחירים (פסים כחולים), הדבר מעיד על הכנסה נטו (לפי יציאה) של השקעה במדד.
נפט גולמי ממלא תפקיד מרכזי בהשקעות בסחורות
סחורות אנרגיה מהוות בדרך כלל שליש ממדד הסחורות של בלומברג, כאשר נפט גולמי מהווה 15 אחוז.
רוב קרנות המדד הן קרנות "לונג בלבד" שערכן יעלה רק כאשר מחירי הסחורות הבסיסיות יעלו. משקיעים במכשירים כאלה מצפים שמחירי הסחורות יעלו; כסף הולך לאיבוד אם ערכי הסחורות הבסיסיות במדד יורדות. רבים ממנהלי השקעות בסגנון מדד אינם סוחרים ברכיבים בודדים של מדד על בסיס יומי; במקום זאת, הם קונים ומחזיקים את ההשקעות הללו על פני תקופות של חודשים או שנים, ומגלגלים חוזים קדימה כדי למנוע מסירה פיזית.
חלק מהמשקיפים בשוק מאמינים לגברת פעילות המסחר על ידי משקיעים וקרנות אינדקס לונג בלבד בשוקי הנפט הייתה השפעה משמעותית על תהליך היווצרות מחירי האנרגיה. למרות שגוף הולך וגדל של מחקרים על ידי אקדמאים ואנליסטים של שוק ניירות ערך בוחן סוגיה זו, לא הושגה מסקנה חותכת המוכיחה או מפריכה קשר סיבתי בין מסחר לא מסחרי לבין תנודות גדולות במחירי האנרגיה במהלך השנים האחרונות.
עם זאת, מכיוון שהרוב המכריע של הפוזיציות מוחזקות בשוק הנגזרים הפחות שקופים של OTC, ניתוח המסתמך רק על נתונים זמינים מהחלק השקוף של השוק עשוי להציע תובנות מוגבלות בלבד. נדרשים נתונים וניתוח נוספים כדי להבין טוב יותר את הקשר בין מסחר בנגזרים של אנרגיה לבין תנועות מחירים. בנוסף, האופי הגלובלי של הסחר בנגזרים הקשורים לאנרגיה מוסיף לאתגרים של ניתוח פעילות המסחר.
שווקים פיננסיים אחרים
לפני 2007, מניות, אג"ח ושערי חליפין הראו רק מתאמים נדירים וחולפים למחירי הנפט העתידיים. לעומת זאת, מחיר הנפט הגולמי הראה מתאמים חיוביים עם מניות בשנים 2008-2010, מתאמים שליליים עם ערך הדולר במהלך רוב סוף 2007 ועד היום, ומתאמים לא סדירים יותר אך לרוב שליליים עם מחירי האג"ח במהלך 2008- 2010.
עבור כל סוג נכסים, ישנם גורמים כלכליים פיננסיים, פיזיים ושכיחים – כמו השפל הכלכלי וההתאוששות – שיכולים להשפיע על המתאמים המשמעותיים יותר הללו. גורמים פיננסיים כוללים התפתחויות כמו העניין הגובר בעשור האחרון בנפט גולמי כנכס השקעה. עניין השקעה זה שינה את זרימת הכסף הפיננסי אל תוך הסחורות ומחוצה להן. שוקי נפט גולמי פיזיים יכולים להיות מושפעים גם מגורמים חיצוניים. שערי חליפין וגורמים כלכליים ממלאים תפקיד בייצור ובצריכה של נפט גולמי, מה שעשוי להוביל למתאמי מחירים.
מניות
מניות היו באופן מסורתי שוק ההשקעות הגדול ביותר. תנאים כלכליים יכולים לגרום למחירי מניות וסחורות, כולל נפט, לזוז למעלה או למטה ביחד. ככל שהתנאים המאקרו-כלכליים משתפרים (או מחמירים), הרווחים לחברות גדלים (או יורדים) והביקוש לסחורות כשחומרי הגלם עולים (או יורדים) גם כן. ציפיות כלכליות הן אחת הסיבות האפשריות לכך שבמהלך 2008-2010 נצפה מתאם חיובי בין מדד S&P 500, אמת מידה לשוקי המניות, לבין נפט גולמי, אחת הסחורות הנסחרות בכבדות בעולם.
בנוסף, חלו שינויים משמעותיים ברמת הסיכון ובתיאבון הסיכון במהלך השנים 2008-2010. במהלך העשור האחרון, נפט גולמי הראה מאפייני סיכון/תשואה דומים למניות. כתוצאה מכך, בתקופות שבהן הסיכונים עלו באופן משמעותי (במהלך המשבר הפיננסי) ולאחר מכן פחתו (במהלך התאוששות), מניות ומחירי נפט גולמי וסחורות אחרות עלולות לנווט באותו כיוון.
קשרים
ככל שהתנאים הכלכליים משתפרים (או מחמירים), הריבית על איגרות החוב הממשלתיות תטו לעלות (או לרדת). מאחר ומחירי האג"ח והריבית נעים בכיוונים מנוגדים, גם מחירי אג"ח של משרד האוצר האמריקאי ומחיר הנפט הגולמי נוטים לנוע בכיוונים מנוגדים בתקופות של תנאים כלכליים משתנים משמעותית.
בנוסף, איגרות חוב, שוק ההשקעות השני בגודלו, נתפסות לעתים קרובות כהשקעות בעלות סיכון נמוך יותר ממניות, אם כי עם תשואות ממוצעות נמוכות יותר. כסוג נכסים, איגרות החוב הן בדרך כלל פחות תנודתיות ונושאות סיכוי נמוך יותר לאבד את הקרן. אג"ח של ארה"ב, במיוחד, נחשבות בדרך כלל להשקעה חסרת סיכון. ככל שהמשקיעים מודאגים מתשואות עתידיות בנכסים בסיכון גבוה יותר, כגון מניות וסחורות, הם נוטים להגדיל את ההקצאות לאג"ח בתיקים שלהם.
מטבעות
הוצעו מספר השערות הנוטות לתמוך ביחס הפוך בין ערך החליפין של הדולר ביחס למטבעות אחרים לבין מחירי הנפט הגולמי. הראשון הוא פשוט שבגלל שמדדי נפט מתומחרים באופן מסורתי בדולרים אמריקאים, פיחות בדולר מוריד את המחיר האפקטיבי של הנפט מחוץ לארצות הברית. ירידה זו עשויה להגביר את הביקוש של הצרכנים לנפט, ולהוסיף לחץ כלפי מעלה למחירים.
סיבה אפשרית שנייה היא שהפיחות בדולר ארה"ב יקטין את הרווחים האפקטיביים של יצרנים שאינם ארה"ב, כשהם מומרים למטבעות זרים. כדי לנטרל זאת, מדינות אלו עשויות לכוון למחירי נפט גבוהים יותר בדולר כדי לשמור על הכנסות אמיתיות, רמות תקציב וכוח קנייה בשווקי העולם. פיחות בדולר גם מפחית את התשואות על נכסים הנקובים בדולר, כאשר הם נמדדים במטבעות זרים, מה שעשוי להגביר את האטרקטיביות של השקעות זרות בסחורות כמו נפט. השקעות בסחורות עשויות גם להפוך לאטרקטיביות יותר למשקיעים בארה"ב כהגנה מפני אינפלציה אם פיחות הדולר נוטה להגביר את הציפיות לאינפלציה גדולה יותר.
לבסוף, עלייה במחירי הנפט מרחיבה גם את חוסר האיזון הסחר בארה"ב, מה שעלול להפעיל לחצים נוספים כלפי מטה על הדולר, ושוב מניב מתאם שלילי אם כי עם סיבתיות שהולך בכיוון ההפוך. למרות ההסברים האפשריים הרבים הללו, המתאם בפועל בין מחירי הנפט לשערי החליפין לא היה יציב לאורך זמן, והיה קרוב לאפס במשך יותר ממחצית העשור האחרון.
